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Die Grenzen der amerikanischen Erholung

Von Stephen S. Roach
Stephen S. Roach zu den Grenzen der Wirtschaftserholung in den USA

Während sich die zweite Impfdosis in meinem Arm ausbreitete, konnte ich die unmittelbare Befriedigung zurückgestellter Sehnsüchte beinahe schmecken. Nach fast einjähriger Abstinenz war es Zeit, ihnen nachzugeben.

Während ich das Glück hatte – oder vielmehr, alt genug war -, Teil der ersten Impfwelle zu sein, wird der Rest der USA bald folgen. Die Möglichkeit, dass eine breiter angelegte Impfstoffverteilung bis Ende des Jahres zur „Herdenimmunität“ führt, ist nicht länger von der Hand zu weisen. Und mit Ende des Coronavirus-Albtraums, so das an den Finanzmärkten weithin diskontierte Argument, können die langen Entbehrungen ausgesetzten US-Verbraucher endlich entspannen und die glorreiche V-förmige Erholung genießen.

China schützte seine Bürger zunächst durch drakonische gesundheitspolitische Maßnahmen zur Eindämmung der Krankheit und zur Abschwächung ihrer Ausbreitung vor der Ansteckung mit einem virulenten Pathogen und ergreift dann – und erst dann – umsichtige geld- und fiskalpolitische Schritte, um die rapide Erholung nach dem Lockdown zu unterstützen. Dies ist ein völlig anderer Ansatz als in den USA, wo sich die Debatte im Gefolge des Lockdowns stärker darum dreht, die Geld- und Fiskalpolitik als vorderste Instrumente wirtschaftlicher Befreiung einzusetzen, statt sich auf disziplinierte gesundheitspolitische Maßnahmen zur Eindämmung des Virus zu stützen.

Das Konzept der aufgestauten Nachfrage wurde in der Volkswirtschaft bereits umfassend untersucht. Während es normalerweise auf langlebige Konsumgüter – Autos, Möbeln, Haushaltsgeräte usw. – angewandt wird, wurde es auch schon genutzt, um Aktivitäten im Wohnungsbau und Unternehmensinvestitionen in Anlagen und Ausrüstung zu beschreiben.

Aufgestaute Nachfrage

Die Idee beruht auf der grundlegenden Prämisse dynamischer Nachfragemodelle, die als „Lageranpassungseffekt“ bekannt ist: Eine unerwartete Entwicklung, die dazu führt, dass Ausgaben für langlebige Güter mit endlicher Nutzungsdauer aufgeschoben werden, mildert die (physische oder technologische) Veralterung und den damit einhergehenden Bedarf an einem Ersatz nicht. Folgerichtig kann mit Ende der Unterbrechung ein steiler Anstieg der verschobenen – oder aufgestauten – Nachfrage nach Ersatzgütern eine wirtschaftliche Erholung auslösen.

In der Regel fällt diese Erholung umso stärker aus, je größer die Erschütterung und die damit einhergehende Zurückstellung der Nachfrage nach Ersatzgütern sind. Ich rate meinen Studenten, sich zur Veranschaulichung ein großes Gummiband vorzustellen: Je stärker man daran zieht, desto stärker schnellt es zurück, wenn man loslässt. Der wahre Test kommt danach, und hier hat Chinas Strategie ihren größten Vorteil.

Dies funktioniert gut, um die vorübergehenden Auswirkungen sogenannter „exogener Erschütterungen“ (damit bezeichnen Ökonomen Dinge wie Naturkatastrophen, Streiks, politische Turbulenzen und Kriege) zu erklären. Weniger gut funktioniert es bei Erschütterungen, die bleibende wirtschaftliche Narben verursachen können – wie Finanzkrisen und, ja, Pandemien. Natürlich unterscheiden sich diese beiden Krisen. In beiden Fällen war Chinas Krisenstrategie deutlich effektiver als die der USA.

Jüngste Trends bei den US-Konsumausgaben legen nahe, dass die Naturkräfte der aufgestauten Nachfrage sich weitgehend erschöpft haben könnten. In den letzten acht Monaten des Jahres 2020 überstieg die Erholung bei den langlebigen Konsumgütern, nach dem Lockdown vom März und April, die lockdownbedingten Verluste um volle 39 Prozent. Infolgedessen entfielen auf langlebige Konsumgüter in der zweiten Jahreshälfte 2020 damit 8,25 Prozent vom BIP – der höchste Anteil seit 2007 und deutlich mehr als der Durchschnitt von 7,1 Prozent des Zeitraums von 2008-2019.

Vorsichtige Verbraucher

Vermutlich wird noch etwas mehr kommen. Im Gefolge einer weiteren Tranche von Unterstützungszahlungen der US-Bundesregierung im Dezember (600 Dollar pro anspruchsberechtigtem Empfänger) bietet der für Januar vermeldete Anstieg beim Einzelhandelsumsatz von 5,3 Prozent – in erster Linie bedingt durch den ungewöhnlich großen Anstieg bei langlebigen Gütern wie Elektronikartikeln, Haushaltsgeräten und Möbeln – einen weiteren Hinweis auf eine Euphorie der Verbraucher. Und angesichts einer möglichen weiteren Runde noch höherer Schecks (1.400 Dollar) im Rahmen von Präsident Joe Bidens „Rettungsplan für Amerika“ scheint ein zusätzlicher Schub durch langlebige Konsumgüter wahrscheinlich.

An diesem Punkt jedoch sollte sich die aufgestaute Nachfrage erschöpft haben. Dies wird sogar noch deutlicher, wenn man die außerordentliche Stärke des jüngsten Anstiegs bei den Ausgaben für langlebige Konsumgüter mit vergangenen Zyklen einer aufgestauten Nachfrage vergleicht. Seit Beginn der 1990er Jahre sind Erholungen beim privaten Konsum relativ schwach ausgefallen. Doch in den sieben zyklischen Expansionen von Mitte der 1950er bis Anfang der 1980er Jahre erhöhte die Freisetzung der aufgestauten Nachfrage den Anteil langlebiger Konsumgüter am BIP in den vier Quartalen nach einem Konjunkturtief um durchschnittlich 0,6 Prozentpunkte. Aus diesem Blickwinkel betrachtet ist der jüngste Anstieg des Anteils langlebiger Konsumgüter am BIP von vollen 1,35 Prozentpunkten gegenüber dem Tiefstwert von 6,9 Prozent im ersten Quartal 2020 umso außergewöhnlicher. Er ist mehr als doppelt so hoch wie die Norm früherer Jahre und damit erst recht nicht aufrechtzuerhalten.

Zugleich verbirgt die machtvolle Freisetzung der aufgestauten Nachfrage, gestützt auf die beispiellose Unterstützung durch die Fiskal- und die Geldpolitik, eine anhaltende Unterströmung der Schreckhaftigkeit aufseiten der Verbraucher, die noch lange über die Impfung des größten Teils der US-Bevölkerung hinaus anhalten dürfte. Der sogenannte lange Schatten früherer großer Pandemien bietet eine Menge historischer Präzedenzfälle für dieses Szenario.

Dasselbe gilt für jüngste Daten, die Anzeichen einer Narbenbildung im Dienstleistungssektor erkennen lassen – insbesondere bei Aktivitäten wie etwa Reisen, Freizeit und Unterhaltung, die einen direkten Kontakt zu anderen Menschen erfordern. Auch mit Impfstoffen steht eine Interaktion von Angesicht zu Angesicht im Widerspruch zu dem inzwischen tief verwurzelten Bewusstsein der persönlichen Gesundheitsrisiken, welches das Verbraucherverhalten vermutlich noch auf Jahre hinaus mitbestimmen dürfte.

Schwache Erholung drückt auf den Arbeitsmarkt

Die Zahlen zeigen es. Im Gegensatz zur starken Erholung der Konsumausgaben für langlebige Güter wurden bei der auf den Lockdown folgenden Erholung im Dienstleistungssektor von Mai bis Dezember 2020 nur 63 Prozent der Verluste vom März und April aufgeholt. Nicht überraschend betrifft diese Schwäche bei den Dienstleistungen (auf die insgesamt etwas über 60 Prozent des US-Gesamtkonsums entfallen) überwiegend Aktivitäten mit direktem Kontakt zu anderen Menschen wie den Verkehr (Reisen), Erholung (Freizeit) und Restaurantbesuche. Zusammen liegen diese drei Ausgabenkategorien – auf die volle 61 Prozent des lockdownbedingten Absturzes bei den Verbraucherdienstleistungen entfielen – noch immer um 25 Prozent unter ihrem Höchstwert vom vierten Quartal 2019.

Dieselbe Zögerlichkeit bei der Nachfrage nach Verbraucherdienstleistungen spiegelt sich in vergleichbaren Trends auf dem US-Arbeitsmarkt wider. Auch wenn es bei den Neueinstellungen seit Aufhebung der Lockdowns im letzten Frühjahr eine deutliche Erholung gab, liegt die Gesamtzahl der Arbeitsplätze außerhalb der Landwirtschaft noch immer 9,9 Millionen unter dem Höchstwert vom Februar 2020.

Auch hier ist der Grund keine Überraschung. Volle 83 Prozent dieser Differenz konzentrieren sich in privaten Dienstleistungen mit persönlichem Kontakt wie Transportwesen, Freizeit und Gastgewerbe, Unterbringung, Food-Services, Einzelhandel, der Film- und Tonbranche und der privaten Bildung. Neue Untersuchungen deuten darauf hin, dass sich dies fortsetzen wird: Der Gegenwind im Dienstleistungssektor nach Covid-19 dürfte ein anhaltendes Merkmal des US-Marktes bleiben.

Ungeachtet der vorhersehbaren Freisetzung der aufgestauten Nachfrage nach langlebigen Konsumgütern gibt es bei den Dienstleistungen mit persönlichen Kontakten – sowohl bei der Verbrauchernachfrage als auch bei den Beschäftigungsdaten – klare Belege einer dauerhaften Narbenbildung. Infolgedessen wird die Erholung der US-Wirtschaft im Gefolge der Pandemie, nun da sich der von der aufgestauten Nachfrage ausgehende Erholungseffekt seinem Ende nähert, vermutlich deutlich hinter der „Warpgeschwindigkeit“ bei der Impfstoffentwicklung zurückbleiben.

Stephen S. Roach ist Professor an der Universität Yale, ehemaliger Chairman von Morgan Stanley Asia und der Verfasser von The Codependency of America and China. Aus dem Englischen von Jan Doolan.

Copyright: Project Syndicate, 2021.
www.project-syndicate.org

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